变额年金即将登场 四类产品可选

　　一些保险公司已设计成型的变额年金产品，等待《办法》公布后报批。金盛人寿可能成为第一家推出变额年金保险的公司。联泰大都会、华泰人寿、光大永明和幸福人寿等公司也在积极准备。与小公司的热情相比，大公司的态度趋于谨慎。

　　寿险业领头羊中国人寿（601628.SH/02628.HK）的一位高管在9月份曾明确表示，即使变额年金开始试点，中国人寿也无意参加。因为目前政策尚不允许保险资金参与股指期货交易，如果出现系统性风险，保险资金的收益很难达到变额年金的保底要求。平安人寿和泰康人寿也处于观望阶段。

　　出于控制风险的考虑，保监会要求试点期间，各公司变额年金的销售规模不得超过公司上季度末偿付能力实际资本的四倍，且不超过80亿元。

　　与投连险相比，具有保底利益，与其他年金产品相比，具备更高收益空间，集此优点于一身的变额年金，在给投保人带来更多养老保障的同时，也对保险公司的风险管控提出了更高的挑战。

　　四类产品可选

　　保监会在今年上半年就着手准备推出变额年金。

　　今年3月份，保监会印发《2010年人身保险监管工作要点》即表示，“启动变额年金产品研究，选择适当时机审慎开展变额年金业务试点。”

　　7月下旬，保监会在山东威海召开变额年金讨论会议，平安人寿、泰康人寿、光大永明等八家公司的精算师参加是次会议，对变额年金试点办法的操作细则深入讨论，并计划于10月前推出变额年金保险。

　　此后，保监会通过与各家公司分别沟通，不断完善《办法》。但由于变额年金保险涉及到对冲模式，资金运用风险较大，需谨慎对待，所以监管层将推出变额年金保险的计划延后。

　　11月11日，在深圳召开的中国寿险发展与监管高层研讨会上，保监会主席助理陈文辉强调，要推动变额年金产品试点，积极推动寿险产品类型的进一步丰富，以满足消费者多样化的保险保障需求。

　　一位参与保监会变额年金讨论的保险公司高管告诉《财经》记者，《办法》将于本月过会，之后就会公布。这意味着，中国的第一款变额年金产品离上市已不远。

　　“从产品形态上讲，变额年金可以说是有最低收益保证的投连险。”上述保险公司高管表示。

　　与投连险一样，变额年金有一个投资账户，保险利益与投资账户的单位投资价值相关联。《办法》规定，最低保证包括四种类型，即最低身故利益保证（GMDB）、最低满期利益保证（GMMB）、最低年金给付保证（GMIB）和最低累计利益保证（GMAB）。

　　四种产品均对客户在某一时点的最低利益进行保证。比如最低身故利益保证是指，在被保险人死亡时，受益人可以获得最低身故金和保单账户价值之间的较高者；最低满期利益保证，是指在保险期满时，受益人可以获得最低满期保险金和保单账户价值之间的较高者；最低年金给付保证，是指在保单签发时，就确定将来年金领取的最低标准；最低累计利益保证，是指在预定的提存日期，客户可以领取保证价值和保单账户实际价值之间的较高者，并且可以一次性领完。

　　参与变额年金的公司可以在以上四种产品中选择一种报批，且只限一种。

　　曾在美国畅销的最低退保利益保证（GMWB）产品则没有纳入试点范围。一位参与讨论的合资寿险公司总精算师透露，2008年金融危机，美国几家经营变额年金的保险公司出现巨额亏损，原因之一就是这种产品销售太多。金融危机来临，保险公司投资收益下降，客户会选择退保，进一步加剧了保险公司的现金流压力，导致亏损。

　　因此，在前期讨论时，中国的精算师们和美国的一些专家，一致建议中国先不试点GMWB，待其他产品逐渐被接受，再择机推出。

　　两种运作模式

　　与普通年金保险相比，变额年金产品的投资渠道更为宽泛。普通年金产品的投资渠道受《保险资金运用管理暂行办法》限制，权益类投资不得超过20％，而变额年金与投连险一样，可以全部投资到权益类产品。

　　这意味着，变额年金会有更高的收益，但同时也面临更大的风险。

　　保险公司必须通过一定的管理方法控制风险，根据《办法》，保险公司可以通过两种管理模式来控制风险：内部组合对冲模式和固定乘数平衡模式。这也是变额年金的两种运作模式。

　　内部组合对冲模式，是在美国、日本等地保险公司通用的对冲模式上加以改变而来。在对冲模式下，保险公司会向投保人提供若干个基金账户，有权益类投资基金，也有固定收益投资基金。

　　投保人投保100元的变额年金产品，通常选择买入其中某个或某几个基金。如果客户买入50元的权益类投资基金，而保险公司又承诺了保底，那么保险公司需要对冲这部分风险，对冲的方法通常使用期权或期货等金融衍生品。

　　但是中国目前的金融衍生品市场尚不成熟，政策也不允许保险公司进行期权期货交易。在这种情况下，保险公司可以通过模拟期权的方法实现对冲。

　　在客户买入50元权益类投资基金后，保险公司卖出自有账户中一定数量的权益类基金，并买入一定数量的无风险资产（国债、央票、货币市场基金等），这种组合的方式被称为模拟期权。

　　这种方式同样可以实现对冲的效果。假设未来资本市场向好，客户盈利，保险公司保底的压力减轻；假设未来资本市场下跌，保险公司一方面通过事先已卖出自有账户的权益类基金使降低了自己的损失，另一方面买入的无风险资产又得到收益，可弥补客户账户的部分损失，进而为其提供保底收益。

　　上述保险公司高管表示，模拟期权和真实购买期权，两种对冲方法理论上的效果是一样的。但是市场的情况是不断变化的且变化很快，无论哪种方法都可能存在市场风险，比如，在需要买入国债时，市场却买不到。对于这些风险，只能通过限制销售规模解决，使风险控制在公司可以承受的范围之内。

　　有鉴于此，监管层前期控制变额年金销售规模的政策是一种审慎原则。即所有公司在试点期间的销售额度，均不能超过公司最近季度末偿付能力实际资本的四倍，且不超过80亿元。

　　另一种固定乘数平衡模式则相对简单，目前台湾、香港、东南亚等地的保险公司多用这种管理模式。

　　固定乘数平衡模式，是指根据投资乘数、价值底线等参数，动态地调整投资账户中风险资产（股票、证券投资基金等）和无风险资产间的投资比例，以达成最低保险利益保证的模式。通过这种模式管理的变额年金产品，客户没有投资品的选择权，买入、卖出基金都由保险公司完成。

　　假设某客户购入100元该类变额年金产品，约定五年后至少拿到100元。保险公司将其中的80元（假定）用来购买固定债券，五年后的本金加收益就可以达到100元，那么其余的20元保险公司就可以投资到权益类产品上，博取高收益。

　　固定乘数平衡模式认为，可以根据一定的乘数将投资到权益类产品的数额放大，比如四倍，那么现在保险公司可以购买80元（20元×4）的权益类产品，如果资本市场向好，权益类产品的投资将会盈利，保险公司五年后支付100元的压力减小，于是就可以加大权益类投资的比重；反之，如果资本市场下跌，保险公司必须卖出权益类产品止损，直至比重降至0，固定收益类产品的投资比重上升至100％。

　　如果上述最差的情况发生，变额年金的所有投资都转移到固定权益类产品上，仍可以保证客户五年后获得100元，但与此同时，客户可获得收益的上限被锁定。

　　一家参与变额年金讨论的合资寿险公司精算部人士表示，两种模式相比，平衡模式相对简单，但收益上限可能锁定；对冲模式收益没有上限，但对保险公司的投资技术、风险管理的要求更高。

　　无论哪种模式，保险公司提供的最低保证都不是免费的，客户必须“购买”，以补偿保险公司承担的保底风险。

　　《办法》规定，对于变额年金保险，保险公司可以为提供最低保险利益保证而收取费用。该费用可以按照保单账户价值或最低保险利益保证的一定比例收取，并直接从投保人的投资单位中扣除。

　　据《财经》记者了解，在前期参与讨论的八家公司当中，金盛人寿和光大永明可能会采取对冲模式，华泰人寿和联泰大都会则会采取平衡模式。

　　风险防范挑战

　　无论是对冲模式，还是平衡模式，所能规避的风险是有限的，在大的系统性风险来临时，任何管理模式都会受到冲击。

　　2002年，美国高科技泡沫破裂，承保变额年金的两家再保险公司由于过于乐观，此前分入了过多的业务，于是风险集中在他们身上，造成约20亿美元的亏损。

　　有鉴于此，保监会目前的政策是变额年金不允许分保。

　　2008年的金融危机，美国哈特福德、大都会、林肯国民等公司由于过于自信，没有严格按照规则执行对冲，加之对系统性风险的判断又较弱，其所经营的变额年金保险酿成巨大损失。

　　9月份中国人寿一位高管表示，中国人寿无意变额年金保险，正是因为担心在出现系统性风险时，保险资金的收益不能达到变额年金的保底要求。

　　但对外经济贸易大学保险学院教授王国军认为，在系统性风险之下，变额年金的风险可能会比其他产品大些，但不会差很多，控制风险是所有保险公司所有产品共同面对的问题。

　　前述合资寿险公司总精算师表示，采取不同产品策略的公司，在面临系统性风险时会有不同表现。比如最低身故利益保证产品，由于身故责任和金融危机没有太大关系，因此即使发生金融危机等系统性风险，经营该类产品的公司所承受的损失也会较小。

　　经营最低年金给付保证和最低累计利益保证的公司，如果在年金大量给付时正好碰到系统性风险，可能会面临较大压力：一方面系统性风险使保险公司投资受损；另一方面，大量的年金给付会加大保险公司的现金流压力。但如果系统性风险发生时没有大量的年金给付，保险公司的损失有可能仅限于账面上，在经济周期的作用下，这些损失可能是完全可以补回来的。

　　受系统性风险影响最大的是最低退保利益保证，但是目前该类产品没有纳入试点范围。

　　除了不允许分保，保监会还对试点企业进行了门槛限制，同时满足以下三个条件方可试点变额年金：经营投连险满三年，上年末以及最近两个季度末偿付能力处于充足Ⅱ类，一年内无重大行政处罚记录。

　　销售渠道上，保监会更倾向于鼓励银保和团险渠道销售，银保渠道仅限于一对一的理财经理销售（低柜销售），不允许银行通过办理现金业务的高柜进行销售。

　　在三年的试点时间内，只允许保险公司在北京、上海、广州、深圳、厦门等五个城市销售变额年金。

　　此外，参照国际惯例，《办法》对变额年金责任准备金的要求高于投连险，增加了保证利益准备金的计提。

　　王国军认为，这些规定足以控制变额年金的整体风险。

　　市场前景未知

　　变额年金最早诞生于1952年的美国。20世纪90年代初期，随着最低累计利益保证产品和最低退保利益保证产品的相继出现，以及资本市场持续繁荣，变额年金获得了指数式的增长。至今，变额年金已占据美国保险市场23％的份额，成为美国市场的主力产品之一。

　　1999年，哈特福德等美资保险公司将变额年金引入日本。至2007年，日本的变额年金资产余额已达到16.5万亿日元（约1.5万亿美元），约占个人养老保险产品的70％。

　　2008年金融危机，全球范围内变额年金的销售规模有一定下降，但是国际寿险行销研究协会（LIMRA）预测，市场对变额年金产品的需求在强劲恢复中，预计未来几年变额年金市场会有每年10％的增长。

　　目前在中国市场上销售的年金产品多为定额年金，即在购买年金产品时，就已经确定未来可以获得的收益。与定额年金相比，变额年金具有收益更高，上不封顶的优势。

　　招商证券分析师罗毅在一份研究报告中指出，由于我国职工养老保险体系尚不完善，作为第一支柱的社保空账率高企，对应替代率约为40％－50％，而国际通常替代率约在70％－80％。作为第二支柱的企业年金覆盖率很低，至今不过10％到15％。第三支柱的商业保险将承载中国未来巨大的养老压力，也就意味着巨大的市场。

　　罗毅认为，变额年金可以用来规划舒适的退休生活和避免长寿风险，这与我国的基本养老计划和企业年金制度形成了很好的互补效果，因此变额年金有广阔的市场。

　　客观需求的确存在，但中国的变额年金能否复制海外的高速成长，尚难下结论。

　　某中资寿险总精算师说：“我们不准备推变额年金，当时保监会邀请我们去讨论也没有去，因为对这个东西还是不太熟悉。”这一态度代表了相当多的保险公司。

　　他分析，中国的年金市场一直发展不起来，原因有三：一是现在人们的养老意识还不够；二是一般年金产品收益率不高，因为投资渠道有限；三是没有税收优惠政策，“像美国的401K能够那么火还是主要因为有税延政策。”

　　由于收益有可能高于定额年金，变额年金的推出应该会刺激年金类保险产品的发展，但尚无法改变当前保险产品的格局。首先是规模受到限制；其次，即便将来放开，在资本市场向好的情况下，有可能像当年的投连险一样“火”一把；但如果没有税收优惠或者税收递延政策，无论何种年金产品都很难有大的发展。